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外部資本的注入，能讓金嗓子重獲新生嗎？

作者 | 梁春富

編輯丨蔡真

來源 | 野馬財經

“保護嗓子，請用金嗓子，廣西金嗓子！”曾邀請巴西足球巨星羅納爾多、卡卡代言的金嗓子（6869.HK），近日宣布將以私有化方式退市。

六年前，金嗓子創始人江佩珍一記馬踏飛燕式敲鑼，把金嗓子帶上了港交所。上市第二年，金嗓子的市值就超過了60億港元，一時風頭無兩。

近年來，金嗓子屢受爭議，如被指“忽悠羅納爾多”，用一頓飯局騙來了球星羅納爾多代言；因拒絕支付廣告費用而被凍結賬戶等。不過，2021年10月金嗓子辟謠稱，廣告合作有雙方簽署的協議作為合法基礎；而廣告糾紛方面，雙方早已達成和解，且履行了付款義務。

對此，大家都有一個疑問，在中國是無人不知無人不曉的廣西金嗓子，如何走到了退市？退市之后，外部資本的注入能讓它煥然新生嗎？

大股東不花一分錢完成私有化

10月29日，金嗓子發布公告稱，公司將進行私有化，按每股計劃股份2.8港元注銷股份，并計劃于12月15日撤銷在聯交所的上市地位。而金嗓子的私有化收購資金全部來源于私募機構亞賦基金。

早在兩個月前（8月12日），金嗓子就披露了一則詳細的私有化方案。

根據該方案，金嗓子實現私有化首先將建立一個多層離岸公司架構。創始人信托（江佩珍和她兒子曾勇控制）與亞賦基金在英國開曼創立一個控股公司，這家公司再全資設立一家子公司，即要約人，由創始人信托持股70.72%，亞賦基金持股29.28%。

要約人集團股權結構 截圖來源：金嗓子

然后，要約人再將上市公司金嗓子整體吸納，實現重組。但最終實現私有化，要約人還必須從金嗓子的股東們手中將全部股權買過來。

金嗓子是非常典型的家族企業，其主要有三類股東。第一類是大股東創始人家族，曾勇合計持股61.83%，是金嗓子的第一大股東和實際控制人。

第二類是存續股東，由公司高級管理層信托、自然人方振淳（金嗓子供應商）組成，合計持股12.57%。私有化完成后，他們將通過持股要約人，間接成為金嗓子的股東。

圖源：金嗓子

第三類則是無利害關系股東，可以理解為持有金嗓子股票的港股投資者，合計持股25.6%。

需要注意的是，整個私有化過程，并不需要大股東曾勇出錢，而是由亞賦基金出資5.3億港元，從公眾股東手中買下25.6%的股權。同時，以配發股份的方式，交換存續股東所持有的12.57%股權。

私有化完成后，曾勇仍是第一大股東和實際控制人，亞賦基金則通過持股要約人成為間接股東，實質上是亞賦基金出資購買了金嗓子的一部分股權。

緣何退市？

對于提出私有化的原因，金嗓子指出，該建議是在公司首次公開發售五年后提出的，在此期間，其財務業績喜憂參半，推出的新產品吸引力不足，導致股價下跌，股份交易流動性日益不足。

2015年7月15日，金嗓子在港交所上市，當時還是在股災的陰霾中，市場情緒較弱。彼時金嗓子共發售1.8億股，公開發售僅獲得0.44倍超購，引入的新銳醫藥（6108.HK）等4名基石投資者一共認購了4000萬美元股份，合計募資7.65億港元，集資主要用于興建廣西生產與研發基地及未來三年市場擴張等。

在2016年7月28日，其股價一度達到8.47港元/股的高位，較發行價翻倍，市值一度高達60億港元，江佩珍也躋身為億萬富豪。

然而，股價達到歷史高位的同時，市場上傳出了金嗓子要進行“配股”的消息。港股市場的“配股”類似于A股的“定向增發”，也就是發新股給特定的投資者。配股也分為在股價高位配股與股價低位配股，而高位配股往往容易引起股價大跌。

緊接著，2016年9月19日，金嗓子短暫停牌，盤后發布公告稱，公司確認正在進行“配股”，并已與一名潛在配售代理人接洽，但還沒簽協議。

第二天復牌，金嗓子仍難逃股價暴跌的情況。

圖源：金嗓子

為了挽救股價，金嗓子大股東出手護盤，豪擲2325萬港元收購了450萬股，均價僅為5.15港元/股。

查閱港交所股東權益變動發現，2016年7月27日，金嗓子大股東減持了1521萬股，正好是8港元/股的歷史高位。2325萬港元的回購資金，大概率源自這筆高位減持。同時，也證明了金嗓子這次配股采取的是“先舊后新”的方式：大股東先賣出一部分股票，然后公司再向承配人發售新股。

既然有承配人愿意接貨配股，想必是看好公司前景，股價有上升空間，所以才入場注資。但事與愿違，這次配股風波后，金嗓子在二級市場就“一蹶不振”，在2018年10月曾回落至1港元/股下方，目前其成交量也從百萬降到十萬上下，甚至多日出現零成交量的情況。

更尷尬的是，由于成交量太低，即使8月份就發布了退市公告這樣的大利空消息，此后兩個多月的時間里金嗓子的股價也并未出現太大的波動，一直在2.6港元/股之間徘徊。

金嗓子持續的股價不振、市值低迷應該也是其萌生退意的原因之一。與很多公司上市為了籌集資金、擴大規模一樣，金嗓子此次退市也是為了籌集資金，為公司謀求長遠發展。

來源：金嗓子《招股書》

金嗓子在退市公告中表示，雖然公司繼續營運可能會產生盈利，但其缺乏增長動力對公司、股東或其他利益相關者而言均不理想。因此，創辦人集團認為，實現收益長期增長、新產品開發及由此產生就業機會的最佳方式是進行一段時間的投資，只能通過將公司私有化并引入來自知名投資專業人士的外部資本實現。

而低迷的股價背后，是金嗓子上市以來平庸的業績。這些年來，金嗓子的營收結構非常單一，金嗓子喉片為公司的主要營收來源，業績好壞也完全取決于拳頭產品銷量的多少。一旦拳頭產品遭遇市場冷遇，企業就很可能迅速從高光時刻跌下神壇。

上市至今，金嗓子9成營收均由金嗓子喉片貢獻得來，但拳頭產品的銷量早已摸到天花板。2015-2020年，金嗓子喉片銷量整體趨勢往下，從2015年的1.29億盒降至2020年的0.91億盒。

不僅如此，為了維持公司業績，公司采取的主要措施就是漲價。金嗓子歷年財報顯示，金嗓子喉片單盒產品售價從2014年的4.3元升至2020年的6.4元，提價幅度為48.83%，但其成本漲幅為36.36%。不過，漲價一定程度上也保持了喉片多年來75%左右的高毛利率。

金嗓子近年來多元化發展也不順，推出的金嗓子腸寶、金嗓子草本飲料等新產品在市場上泛起的水花并不大。

另外，在專業度極高的制藥領域，一家藥企的核心競爭力在于研發實力，單是靠“打廣告”贏來的名聲顯然是不夠的。金嗓子作為一家制藥企業，拿得出手的藥品只有三十多年前王耀發教授研制的金嗓子喉片。

2018年至2020年，金嗓子研發投入分別是220萬、289萬、279萬。而同期公司銷售費用分別為2.90億元、3.08億元、2.53億元，占收入比例始終在40%上下。

在中藥企業中，靠一到兩款核心產品維持企業運轉的也大有人在，比如片仔癀、云南白藥、天士力等，它們均在發展的某一個階段嘗試了多元化發展，只不過有些企業在多元化道路上獲得了成功，有些卻慘遭失敗。

還有同為廣西本土制藥企業的桂林三金（002275.SZ），主力產品西瓜霜也屬于咽喉炎藥品賽道，但它的格局與視野并不局限于已經摸到天花板的西瓜霜系列產品，而是在多年前就開始探索傳統主業中成藥外的大健康產業和生物、生化藥領域，目前雖然沒有太大實質性進展，但至少在市場上還有新故事可講。

不過，2021年金嗓子的半年報中亦可以看出，金嗓子將聚焦于藥品及其它健康產品研發領域，比如將搬遷到新的藥品生產及研發基地、擴大產品組合及增強研發能力等，至于能否抓住下一輪中醫藥產業的發展機遇，就要看與注入的新鮮血液亞賦基金后續合作如何了。

脫胎于渣打銀行的亞賦基金

亞賦基金（Affirma Capital）前身是渣打銀行下屬的一家全球性投資公司直接投資機構“渣打直投”。2019年8月，渣打直投業務分拆，并售于原渣打直投管理團隊，也就有了現在的PE基金亞賦基金。

目前亞賦基金的資產管理為35億美元，其中原渣打銀行私募股權業務的資產占近20億美元，其余為新募基金。投資人包括全球領先的機構投資人、主權財富基金、家族財富管理辦公室等。

在其官網上，亞賦基金在亞洲、非洲和中東的100多家公司中投資了超過 60 億美元的資金，其中，在中國投資的巨人網絡、東風汽車、世貿集團、金龍集團、綠城中國、SOHO中國、中通快遞等多個項目已經上市。不過，這些投資項目絕大部分發生于渣打直投時期。

老牌英國銀行渣打在亞太區的擴張，不僅是單純依靠直接金融服務的方式，更多是輔之以多種多樣的間接或直接的投資。旗下的渣打直投從2002年開始運作，規模投資始于2005年。從2005年至今，在中國至少投資了18個項目，涵蓋物流、房地產、投融、消費、科技等領域。

其中，渣打直投早年間對中國房地產的大筆投資無疑最具爭議。

從2006年起，渣打開始進軍中國房地產，當年6月，渣打直投向世茂地產投資5000萬美元；7月，向綠城中國投資約3.7億港元，獲得綠城控股3.5%股份，還出資2500萬美元，在上海浦東買下上海城建國際中心大廈四個樓層。此外，渣打還投資了中遠地產、遠洋地產、SOHO中國等地產公司。

渣打直投是當年大舉涌入中國房地產市場的外資的一個縮影。渣打、美林和摩根士丹利等來自海外的投資機構，都曾是地產大佬們的座上賓。

但2007年，商務部作出嚴厲表態：“嚴格限制外商投資房地產”。國家外匯管理局還對29家中外資金融機構開出罰單，理由是“協助一些境外投機性資金假借貿易或投資等渠道流入”，違規投資中國房市和股市，渣打以及中國五大國有商業銀行均在其列。自此以后，渣打直投轉而投資了中糧、滿記甜品、思妍麗等大健康、消費公司。

而對于金嗓子來說，這是第一次大規模引入外部資本，但國民老品牌與“洋財神”還面臨的問題并不少。金嗓子在私有化之后，能否恢復昔日的榮耀，需要時間來證明。

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